美农业部将于12日晚公布7月供需报告。本次报告的特殊之处在于，基本面上利多基本出尽，天气炒作尚未开始，基金净多持仓高位回落，而平衡表各项调整在旧豆需求增而残值抵消，以及新豆面积增而单产不变的预期下，表现为指引性有而影响程度难以衡量。可以确定的是，7月报告将对新豆产量进行78百万蒲的调增，其余调整均需进行预测，根据目前各家前瞻，尚难达成统一。
其中旧豆调整项目较多，除去压榨和出口以外，还需评估6月底面积报告对旧豆种用的影响，以及6月底库存报告对旧豆残值的影响。我们预计7月报告旧豆压榨维持不变或上调10至1900，旧豆出口维持不变或上调10至1770，种用调增1至96，出口残值调降19至15，基本抵消出口和压榨的需求增幅，最终旧豆结转在369-389区间，高于市场平均预期352，处于预测区间280-420上沿。新豆除去面积增至83.7，产量增至3878，出口和压榨暂无调整预期，最终新豆结转在352-372，高于市场平均预期287，处于预测范围170-360上沿。具体分析如下：
预期情况
美国农业部USDA将于12日晚公布7月供需报告。
预期如下：
旧豆平衡表
2．旧豆压榨：1990/91年度以来，25年中，16增，1减，8平。6月报告1890百万蒲，较5月报告调增10百万蒲。根据我们的压榨预测模型分析，USDA在6月报告调增年度压榨目标量的假设，是以年度供应量4150百万蒲和年度平均榨利90美分为前提，5月报告前提为80美分。根据平衡表月度压榨数据估算，若6-9月放置季节性基本量，则2015/16年度压榨总量或为1915百万蒲，存在调增的空间预期。同时根据往年调整记录，5月报告后压榨数据多为同向变动，因此不变或继续调增可能性较大。幅度方面，15/16年度初9-10月压榨毛利保持在120美分水平以上，随后持续下滑至3月中旬30美分近年低位，导致工厂开工率逐月缩减，3月压榨量随榨利回升而增加，4月毛利60美分为年度正常水平，5月毛利150美分纪录高位，6月受南美（尤其是阿根廷）压榨恢复重返豆粕出口市场，美豆榨利明显回落至40美分水平。截至6月底，累计平均利润80美分，而受5月150美分超预期榨利利好影响，USDA6月假设调增至90美分，表明即便后期高额利润不可长期持续，USDA仍然认为下半年压榨利润向好，同时预计榨利将在90美分左右波动，此看法符合榨利的季节性表现。因此，我们预计7月报告压榨维持不变或上调10至1900。
3．旧豆出口：1990/91年度以来，25年中，14增，4减，7平。6月报告1760百万蒲，较5月报告调增20百万蒲。截至6月26日（27周）：累计出口销售5130万吨，较去年同期5055万吨同比+1.49%；累计合同装船4407万吨，较去年同期4786万吨同比-7.91%；累计出口检测4474万吨，较去年同期4830万吨同比-7.37%；USDA6月报告预计全年4790万吨，较去年总计5016万吨同比-4.50%。如果从数据估推，目前的状况是，累计销售已经超过6月报告目标量300万吨，尚未装运量超过700万吨，均是历史记录的天量。若仅以过去五年为参考，出口销售超出量五年平均为100万吨，未装运量五年平均为300万吨；后9周出口销售平均3万吨/周，极大值10万吨/周，极小值1万吨/周；后9周出口装运平均14万吨/周，极大值40万吨/周，极小值8万吨/周；则出口销售与6月报告目标量差距必定会进一步扩大，出口装运与6月报告目标量差距必定会缩小，甚至有可能赶超目标量。市场已经在讨论后期装运增量幅度，表明市场对7月报告出口继续调增的预期还是比较一致的。按照出口预测模型对7月目标量回归得出1780，较6月报告继续调增20百万蒲。似乎也支持市场的普遍观点。再者，根据我们的平衡表，截至6月底累计装运1675百万蒲，7、8月按照季节性基本量90百万蒲，全年度共出口1760百万蒲，与6月报告目标量一致。实际排港量看，仅到中国的部分，7月80万吨（30百万蒲），8月160万吨（60百万蒲），已经与目前1760百万蒲基本一致，表明实际装运调增空间还是有的。历史调整规律上看，连续4个月同方向调整并不罕见。综上，数据上认为7月报告继续调增可能性更大，但空间不大，预计维持不变或调增10至1770百万蒲。
以上是对USDA报告的数据调整的推测，USDA平衡表更多是基于政府模型的数据调整，然后根据实际情况修正，但我们认为今年此时，弄清现实数据与目标数据巨大差异背后隐藏的市场信息，对未来走势的判断和市场节奏的把握或许会更有意义。比如，我们认为本次出口上调报告上利多，但市场上实际的压力已经很明显。通常年度后两个月出口销量有限，旧豆未装船量将会结转至下一年度，截至6月底，装船进度85.91%，去年94.68%，三年同期平均95.63%，相较5月底，装船进度90.16%，去年90.30%，三年同期平均93.05%，表明近三年6月份总体装运快于销售，而今年则为销售快于装运。根据往年7月调整量与销售进度和装船进度对比发现，今年的情况为累计销售量相对6月报告目标量的进度处于高位，而累计装船量相对累计销售量的进度处于低位。那为什么6月中国背对背榨利并不可观，而成交却较为活跃？这里我们先要明白为什么USDA在年度末常常出现出口结转。在贸易商看涨升贴水的年份，往往会提前从豆农手中累积现货头寸，一方面对市场挺价惜售，他们最希望看到的是9-10月份新旧豆青黄不接时，高价出货；另一方面他们也会在价格上涨前提醒自家油厂采购自家原料豆，进而顺便打造了市场上能看到的出口销售的良好数据，从而能更好地向市场传递看涨情绪（此类头寸量额不大）。这两个方面都会造成市场对价格的高估，使得大买家中国为主的油厂成本高企，若逢利润恶化，便会出现已成交的合同要求取消订单或者延期装运，延期部分即为年度末8月份集中结转的量。前期美豆走强，升贴水上涨，中国买家依然采购，估推目前8月采购几尽，9月、10月尚未过半，最多也就月度压榨基本量，在榨利没有给出进口空间的情况下，采购需求已经暂停，上周美豆回调，升贴水跟跌，表明贸易商前期囤积的头寸需要释放压力，因此，市场上的压力比预想的要大。4．旧豆库存：综上，我们认为USDA6月报告15/16豆供给不变，出口+10至1750，压榨+5至1885，最终将显示美豆新作库存较5月调减15至385。市场平均预期398，预期范围355-400。5．旧豆种用：6月播种面积8368.8万英亩，较3月种植意向8223.6万英亩增加145.2万英亩。结合历史调整规律，2009年以后USDA调整方向与面积增减方向一致，预计种用增加1至96百万蒲。6．旧豆残值：结合6月底库存报告数据及我们的美豆平衡表，种用+残值由6月报告的130调减20至110，由于种用调增1至96，残值将调减19至15百万蒲。1．新豆面积：种植面积USDA将使用6月播种面积报告预测83.7百万英亩，高于3月种植意向82.2。收获面积保持83.0百万英亩，收割率99.02%，与近三年水平相当。新豆单产USDA仍然延用2月展望论坛中用的单产预测46.7蒲/英亩，低于上年度创纪录水平48蒲/英亩。则新豆产量将为3878百万蒲，高于6月报告78百万蒲。2．新豆压榨：1993/94年度以来，23年中，14增，5减，4平。6月报告1915百万蒲，较5月报告维持不变。美国2月展望论坛中，在2015/16年度压榨1890的前提下，预计2016/17年度压榨为1910，6月报告旧豆压榨调减回到1890水平，而新豆压榨保持1915不变，相较2014/15年度1843增幅2.3%，表明USDA对新豆年度压榨需求明显看好，亦符合年均增幅。考虑目前美国饲料原料价格较高，养殖存栏增幅亦有限，预计7月报告压榨保持1915不变。3．新豆出口：1993/94年度以来，23年中，9增，9减，5平。6月报告1900百万蒲，较5月报告1885增15。美国2月展望论坛中，在2015/16年度出口1715的前提下，预计2016/17年度出口为1825，6月报告已将旧豆出口调增至1760，所以新豆出口大幅调增至1900。考虑2015/16年度中国养殖需求在环保整顿和持续亏损压力下仍有8300万吨进口，新豆年度随着规模化存栏回升，6月报告出口目标确有望实现。考虑近期抛储消息明确，或影响USDA目标50百万蒲的数据调整，但在7月报告中反应可能性较小。近日我国南方强降雨，洪水等灾害下预计需求受影响，程度待定。但7月初美国农业部参赞公开称将2016/17年度中国进口预期由8700万吨调减至8600万吨，但由于6月报告刚上调15百万蒲，从历史调整规律上看，本次7月报告反向调减概率较小，预计维持1900不变。5．新豆库存：综上，我们认为USDA7月报告16/17豆产量增78至3878，期初库存随旧豆结转不变或调增16至386，出口和压榨不变，最终将显示美豆新作库存较6月调增92-109至352-369。市场平均预期287，预期范围170-360。平衡表方面，7月报告可以确定的是将对新豆面积进行78百万蒲的调增，其余调整均需进行预测。其中旧豆调整项目较多，除去压榨和出口以外，还需评估6月底面积报告对旧豆种用的影响，以及6月底库存报告对旧豆残值的影响。根据以上分析，我们预计7月报告旧豆压榨维持不变或上调10至1900，旧豆出口维持不变或上调10至1770，种用调增1至96，出口残值调降19至15，基本抵消出口和压榨的需求增幅，最终旧豆结转在369-389区间，高于市场平均预期352，处于预测区间280-420上沿。新豆除去面积增至83.7，产量增至3878，出口和压榨暂无调整预期，最终新豆结转在352-372，高于市场平均预期287，处于预测范围170-360上沿。
USDA7月以后的报告新旧豆的多空影响均将集中在SX合约上综合体现。根据如上预估，7月报告总体偏空，考虑美盘近期在强力上涨后进行了一周的深度回调，预期库存水平下的价格测算区间大概在950-920。但有如下四点需要说明：一是本月分析报告表观利空明显，主要是对旧豆残值的调整抵消了需求的调增，而本次报告最大不确定性就在于残值，各方美国平衡表数据并不一致，有待验证。二是本次报告不会对新豆单产进行调整，具体情况需关注7整月天气影响下的8月作物表现。我们950-920的看空区间的重要前提是单产不止46.7。考虑到上周远期天气模型对干热炒作重启，但仍不明朗的情况下，近期盘面支撑仍在，下跌过程可能比较波折，下跌程度或者反转点位也要视具体天气而定。三是本次报告对旧豆出口的调整难以把握，上文我们分析了出口装运严重偏慢的情况下将有大量出口结转的旧豆陆续出现，但在7月报告中反应的可能性较小，因此我们暂且牟定出口调增的利多调整，考虑后期调减风险不可忽视，因此调增幅度较小，旨在平缓风险预期。相对7月报告，8月报告对旧豆出口调整可能更加敏感，但多空影响幅度或在8月报告公布前的数据表现上已经有所体现。四是结合升贴水市场上贸易商囤货及中国榨利不佳情况下的采购谨慎，报告后或将出现期货和升贴水共同下跌风险。总而言之，本月USDA报告的发布时间，正是在市场缺乏方向性指引，多空观点尚难统一的时候，也是在天气升水及装运偏慢预期下的调整点位，甚至可能是一份利多的报告，但并不影响下跌的总体趋势，而即便最后报告利空，下跌过程并不会十分顺畅。
（粕类市场观察）
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