公司公布三季报,净利润小幅下滑,符合预期。2012年1-9月,公司实现营业总收入7.69亿元,同比下降14.79%;实现净利润6112万元,同比下降7.86%;每股收益0.33元,符合市场预期。其中,三季度单季公司实现营业总收入2.25亿元,同比下降20.8%;实现净利润1766万元,同比下降7.89%。
需求低迷,公司功能糖销售增速下滑;成本上升,淀粉糖业务亏损。1-8月,全国乳制品产量仅增长5.85%,增速较去年同期下降约8-9%,导致公司功能糖销量增速下滑;此外,由于白糖价格下跌,淀粉糖与白糖的比价优势丧失,加上玉米价格上涨,公司淀粉糖业务3季度持续亏损。近期,玉米价格近期回调,四季度公司淀粉糖产品盈利水平将有所好转,但功能糖销量增速难以恢复。
燃料乙醇产品开始供货,成为公司业绩新增长点,预计12/13年分别贡献净利润。公司以玉米芯废渣生产第2代燃料乙醇(纤维素乙醇),具有不耗粮的特点,且成本优势明显,获国家政策扶持。公司已与中石化、中石油山东分公司就燃料乙醇产品供销签订月结式销售合同,10月供货2500吨,保守估计12/13/14年分别供货8500吨,3.6万吨,4万吨(产能5.15万吨),在不考虑政府补贴的情况下,假设公司股权收益比例为100%/45%/45%,则上述年份燃料乙醇业务将增厚公司净利润2000/4289/4765万元,对应EPS0.10/0.23/0.26元。
上调盈利预测,维持“增持”评级。由于公司燃料乙醇产品开始销售,兑现了我们此前的假设,故我们将燃料乙醇的业绩贡献完全计入盈利预测。预计功能糖等传统业务12-14年EPS分别为0.40/0.43/0.46元,加上燃料乙醇的业绩贡献后,公司12-14年EPS分别为0.50/0.66/0.72元,市盈率30/24/22倍。考虑到后期公司产能扩张的可能性及产业政策的持续性,燃料乙醇业务的利润有超预期的可能,给予“增持“评级。
核心风险:受政策影响,13年燃料乙醇供货量低于预期;93#汽油价格下跌等。（申银万国）
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